Ana sayfa Raporlar Borsa Hisse Analiz Raporları Çimento Şirke...

Çimento Şirketleri Sektör Raporu, İş Yatırım

Yılın ilk çeyreğinde, olumlu hava koşulları ve sağlıklı fiyat artışlarının önünü açan düşük klinker stokları sayesinde 2018’e iyi bir başlangıç yaptı. Fakat kötüleşen sektör koşulları 3. çeyrekte şirketlerin operasyonel performanslarını ve karlılıklarını olumsuz etkiledi. 3Ç18’de BIST100’de işlem gören çimento şirketlerinin FAVÖK rakamı yıllık bazda ortalama %11 büyüme gösterirken, FAVÖK marjı 2.6 puan daraldı.

Ağustos ayında yaşanan Türk Lirasındaki sert değer kaybını takiben ekonomide ve inşaat faliyetlerinde görülen yavaşlama, yurtiçi çimento talebinde önemli bir düşüşe neden oldu. İç pazardaki bu daralmanın önümüzdeki dönemlerde de devam edeceğini öngörüyoruz. Bu doğrultuda, iç talebin 2018 yılında ortalama %5 ve 2019’da ortalama %15 daralmasını bekliyoruz. Aynı zamanda, talepteki düşüşün fiyat rekabetini tetikleyerek yüksek enerji maliyetlerini telafi etmek için gerekli hale gelen fiyat artışlarının önüne geçebileceğini düşünüyoruz.

Diğer yandan, fazla üretim kapasitesini TL’deki değer kaybı nedeniyle daha karlı hale gelen ihracat pazarlarına yönlendirebilen çimento şirketleri iç talepte yaşanan sıkıntılar karşısında daha dayanıklı bir pozisyonda olacaklardır. Fakat, üretim maliyetlerindeki artış ve yetersiz iç talep göz önüne alındığında operasyonel marjlardaki düşüş 2019’da kaçınılmaz görünüyor. ABD doları bazlı pet kok fiyatlarındaki artış ve elektrik fiyatlarına gelen zamların (yıl başından bu yana %41 artış), 2019’da çimento şirketlerinin operasyonel performansları üzerinde baskı kurmaya devam edeceğini düşünüyoruz. Ek olarak, artan işletme sermayesi ihtiyacı ve aile şirketlerce talep edilen temettü ödemeleri nedeniyle artan borçluluk oranları net kar ve nakit yaratımı konusunda endişelerimizi arttırıyor.

Üçüncü çeyrek sonuçları ve 2019 beklentileri ışığında değerlemelerimizi güncelliyor ve takip ettiğimiz çimento şirketleri için aşağıda yer alan hedef fiyat ve öneri değişikliklerini yapıyoruz.

Hisse KoduADANAAKCNSBOLUCCIMSA
TavsiyeTUTTUTSATTUT
Hedef Fiyat (TL)6,968,353,299,26
Yükselme Potansiyeli25,0%21,0%-6,0%26,0%
FD/FAVÖK2018T 6,34,55,45,5
2019T5,64,86,65,
F/K2018T 5,37,56,83,8
2019T4,08,707,104,60
Temettü Verimi2019T17,0%11,0%12,0%5,0%
3 yıllık ort. FAVÖK büyümesi0,150,060,050,11
Net Borç /FAVÖK2018T0,50,81,63,4
İhracat satışlarının toplam satışlarda payı2019T47,0%26,0%0,0%51,0%

 

ADANA: Yeni devreye giren beyaz çimento kapasitesi desteği ile genişleyen ihracat olanakları ile Adana Çimento’nun iç talepteki daralmayı ve artan girdi maliyetlerini bir miktar dengelemesini bekliyoruz. Yine de Akdeniz Bölgesindeki zorlu talep koşulları ve 2018’de güçlü fiyat artışları ile desteklenen yüksek baz nedeni ile 2019 yılında FAVÖK marjının 1.65 puan daralmasını bekliyoruz. Aynı zamanda, son zamanlarda borçluluktaki artış nedeniyle artan faiz giderlerinin net kar ve nakit yaratımı üzerinde risk oluşturuyor. Hisse başı 6.94 TL 12 aylık güncellenmiş hedef değeri ile ADANA %25 getiri potansiyeli sunmakta. Bu doğrultuda, daha önce AL olan tavsiyemizi TUT olarak güncelliyoruz. Hisse 5.6x 2019T PD/FAVÖK ve 4.0x 2019T FK çarpanları ile işlem görmekte.

AKCNS: Önümüzdeki dönemlerde ihracat gelirlerindeki artışa rağmen, yurt içi satışlarındaki zayıflamanın endişeleri arttıracağını düşünüyoruz. TL’deki değer kaybının yanı sıra artan elektrik ve pet kok maliyetlerinin operasyonel marjlar üzerindeki baskısının 4Ç18’den itibaren daha belirgin olacağını tahmin ediyoruz. Ek olarak artan faiz giderleri net kar üzerinde baskı oluşturmakta. Bu nedenlere bağlı olarak hisse için tavsiyemizi AL’dan TUT’a çekiyor ve 12 aylık hisse başı hedef fiyatımızı 8.35 TL olarak güncelliyoruz. Yeni hedef fiyatımız %21’lik bir getiri potansiyeline işaret ediyor. AKCNS 4.8x 2019T PD/FAVÖK ve 8.7x 2019T FK çarpanları ile işlem görüyor.

BOLUC: Salt yurtiçi talebe bağlı bir oyuncu olarak Bolu Çimento’yu, takibimizdeki çimento şirketleri arasında iç pazardaki risklere karşı en savunmasız şirket olarak görüyoruz. Konumu nedeniyle ihracat pazarlarına erişimi bulunmayan Bolu Çimento’nun operasyonel marjlarının artan enerji maliyetlerinin ihracat yapabilen çimento üreticilerine kıyasla daha fazla baskısı altınsa kalacağını düşünüyoruz. Hisse başı 3.29 TL 12 aylık güncellenmiş hedef değeri ile BOLUC %6 düşüş potansiyeli sunmakta. Bu doğrultuda, daha önce TUT olan tavsiyemizi SAT olarak güncelliyoruz. Hisse 6.6x 2019T PD/FAVÖK ve 7.1x 2019T FK çarpanları ile işlem görmekte.

CIMSA: Çimsa’yı büyüme potansiyeli, katma değerli beyaz çimentosu ve geniş ihracat ağı nedeniyle beğenmeye devam ediyoruz. Fakat, 3.1x Net borç / FAVÖK çarpanına işaret eden borçlu bilanço yapısı nakit yaratımı ve net kar üzerinde baskı yaratıyor. Önümüzdeki dönemlerde borç azaltma sürecine, zayıf iç talep ve artan işletme sermayesi ihtiyaçları nedeniyle daha yavaş girileceğini öngörüyoruz. Bu nedenlere bağlı olarak hisse için tavsiyemizi AL’dan TUT’a çekiyor ve 12 aylık hisse başı hedef fiyatımızı 9.26 TL olarak güncelliyoruz. Yeni hedef fiyatımız %26’lık bir getiri potansiyeline işaret ediyor. CIMSA 5.4x 2019T PD/FAVÖK ve 4.6x 2019T FK çarpanları ile işlem görüyor.