Ana sayfa Yazarlar Şant Manukyan Şant Manukyan...

Şant Manukyan: IS ile LM,Trump ile Fed

sant-manukyan-10Arada sırada bu “harflerden” zaten bahsediyorum. Yüzeysel olarak anlatmaya çalışacağımdan çok kafa karıştırıcı olmadığını göreceksiniz. İlk denklemimiz bu:

  • Y=C(Y-T)+I+G yani Y= talep, C= tüketim, Y= gelir (iki Y sembolü olması tesadüf değil ama şu anda konumuz da değil) , T= vergiler , I = yatırım ve G= Kamu harcamaları

Yatırımların artışı iki şekilde gerçekleşebilir talep yani satışlar/üretim (Y) artarsa veya faiz (i) düşerse. Bu durumda yukarıdaki denklemi şu şekilde revize edebiliriz:

  • Y=C(Y-T)+I(Y,İ)+G. Y yukarı gittiğinde yatırımlar artacak, i düştüğünde yatırımlar artacak ancak i yani faiz artarsa yatırımlar düşecek.  Böylece malların arz ve talebi denklemi çıktı.

Bu ise IS curve olarak adlandırılan ilişkinin grafiksel görüntüsü

figure-1

Yukarıdaki unsurlardan herhangi birinde bir artış azalış olduğundan çizgi hareket edecek.

Gelelim ikinci denkleme:

  • M/P=YL(İ) , denklemin sol tarafı reel para arzını gösteriyor , M nominal P fiyat. Sol taraf da bu durumda reel para talebi olmalı. Y reel gelir, i de faizler.

Bu da ilk tabloya az önceki denklemi eklediğimizde ortaya çıkan LM adlı durum:

figure-2

Şimdi gerçek hayata dönerek daha rahat anlaşılır hale getirelim. Bir elimizde Trump var. Altyapı harcamaları, vergi indirimi&affından bahsediyor. İstihdam yaratacak ve gelir artıracak adımlar. Diğer tarafta da FED var. Ne yapacağını henüz tam bilmiyoruz ancak teorik bazda bir fikir yürütebiliriz.

Trump’ın ilk maddesi vergiler olsun , yani T sembolü. Vergi azaldığında yukarıdaki 2 ana denklemden hangisi etkileniyor ve etkisi ne yönde oluyor? Vergiler birinci yani IS denkleminin içindeydi ve düşeceğine göre Y “artacak” . Yani ikinci tablo üzerinden gidersek IS “sağa” doğru hareket edecek. Üretim ve yatırımlar artacak, işsizlik azalacak. Faizler ise yukarı gidecek.  LM’e ne oldu? Hiç bir şey.

İkinci madde neydi? Kamu harcamaları yani G sembolü.  Bu sembolün hareketi hangi denklemi ilgilendiriyor? Yine ISve arttığı için yine sağa hareket edecek. Sonuçlar yine aynı , faiz de yine artacak. LM? Denklemde G olmadığından etkilenmiyor.

Şu ana kadar piyasa fiyatlamaları nasıl oldu? ABD 10  ve enflasyon beklentileri yükseldi, büyümeye işaret eden Bakır, Hisse senedi gibi varlıklar değer kazandı.

LM kısmına geçmeden önce yine gerçek hayattan ancak bu kez yaşanmış bir örnek paylaşmak istiyorum. Clinton-Greenspan döneminde Bill Clinton 4.5% civarında olan bütçe açığı/GDP oranının azaltmak için harekete geçti. Ancak bunu yapmak için vergileri artırdığınızda veya harcamaları azalttığınızda IS eğrisinin sola hareket ederek büyümeyi/üretimi azaltacağını biliyoruz. Şiddetli olursa “resesyona” kadar gidebilir. Ancak bildiğiniz üzere bu olmadı? Clinton yılları son derece başarılı geçti ve Clinton-Greenspan geleceği mahvetmek için Glass-Steagall’ı iptal etti.

Peki nasıl başarılı oldundu? Clinton Kongreye açığı vergi ve harcamalara eşit rol vererek 2.5%’ye düşüreceğini söyledi. Yani IS eğrisi sola hareket edecekti. Ancak Greenspan da i yani faizleri düşürmeye başladı ve 1991 yılında 7.1% olan faiz 1994’te 3.3% seviyesine düştü. Böylece LM’i aşağıya çekti.  FED’in 2008 sonrası faiz indirimi ve para tabanını hızla büyütmeye çalışmasına da bu gözle bakın.

IS operasyonu Tek başına olsa açığın kapatılması ile  eskiden A noktasında bulunan denge yeni durumda Bnoktasında sağlanacakken FED’in doğru adımları  ile LM hareket ettirildi ve A’ olarak gördüğünüz noktada sağlandı. Yani Output düşmedi, açık azaltıldı (daha sonra artıya geçiti), resesyon söz konusu olmadı.

figure-3-jpg

İkinci bir gerçek örnek ise , durumumuza daha benzer olması açısından Doğu ve Batı Almanyaların birleşmesi. İki ülkenin birleşmesi ile fazla veren  eskinin B.Almanya bütçesi açık vermeye başlamış ve harcamalarla, transferler neticesinde durum giderek kötüleşmişti. Kamu harcamalarının hızla büyümesi yani G’nin artması IS eğrisini sağa itmişti. Trump’ta olmasını beklediğimiz gibi.  Bu durumdan ürkmeye başlayan Bundesbank ise faiz artırımına girişerek seviyeyi 1988’de 4.3% olan seviyeyi 1989’da 7.1%’e ve 1991’de 9.2%’ye çekti. Bu hareketi ECB öncesi dönemde de Almanların Avrupa’yı resesyona sokmakla suçlanmalarına neden olmuştur.

IS-LM modeli (grafik Rohan Pledger) üzerinden açıklarsak. IS eğrisi harcamalarla beraber IS’ eğrisine dönüştüğünde (grafikte olmadığı için) küçük siyah noktanın işaret ettiği üretim ve faiz oranlarında denge bulacaktı.

figure-4

Ancak Bundesbank bu seviyede ekonominin fazla ısındığını ve enflasyonun kontrolden kaçabileceğini düşündüğünden LM eğirisini sıkı para politikası ile sağa yukarıya itti. Böylece denge A’dan A’’e hareket etmiş duldu. Sabit durması senaryosundan daha düşük bir Y ve daha yüksek bir faiz seviyesi.

Şimdi gelelim FED’e . FED Trump’ın yapacaklarının enflasyonu azdıracağına inanıyorsa faizleri artırması gereken hızda veya para tabanının küçültecek şekilde hareket ederek temelde durumu nötralize edecektir. Neden nötralize oluyor? İlk denkleme gidelim: i yani faiz arttığında özel sektör yatırımları ne oluyordu? Bu durumda Trump’ın verdiğini FED yani özel sektör alır ve nette bir değişiklik olmaz. Ancak ne Trump’ın istediği bu olabilir ne de henüz birkaç ay önce tartıştığımız Yellen’ın açıklaması bu yönde “If we assume that hysteresis is in fact present to some degree after deep recessions, the natural next question is to ask whether it might be possible to reverse these adverse supply-side effects by temporarily running a “high-pressure economy,” with robust aggregate demand and a tight labor market.  Yani Yellen LM’yi  sıkılaştırma yönünde hareket ettiremeyebilir ve hatta sağa bile çekebilir.

Aslına bakarsanız sadece bu pencereden Yellen tam da Trump’ın istediği merkez bankası adayı olarak görünüyor. Ve hatta şahin bir isim Yellen’ın yerine geçer ise koşullar bir çatışmaya neden bile olabilir.

Peki bütün bunlar yatırım bazında ne anlama gelebilir? 2017 beklentilerimi her zaman olduğu gibi yıl sonunda doğru paylaşacağım ama kabaca:

1-Şayet Trump dediğini yapabilecekse, çünkü Kongrenin tavrı farklı olacak ve bu konuya ayrı olarak değineceğim, ve Yellen da yukarıda paylaştığım görüşü koruyorsa ekonomi bir süre için ısınacak demektir. Bu hisse senedi piyasası için iyi bir haber.

2- FED faiz artıracak ancak olması gerekenden düşük bir tempoda . Bu durumda Altın yükselecektir. Ancak bu etkinin gecikmeli fiyatlanmasını bekliyorum. Yani önce çok daha düşük Altın fiyatları görebiliriz ve fakat bu çok iyi bir alım fırsatı olur.

3- ABD’nin en azından görünümü daha hızlı büyüme ve daha yüksek nominal faizlere doğru kayıyor. Zaten UST’lerde düşük seviyeler FED’i rahatsız ediyordu: “The 10-year Treasury yield at 1.5% is pretty low,” Dudley said, considering that the U.S. economy is close to full employment and inflation is trending back toward 2%.” Avrupa’da ise secimler başta olmak üzere belirsizlik artacak. Bu da Euro’nun daha da düşmesine neden olacak. Hele ki FED 1. maddenin aksine faizleri artırması gereken tempoda artırırsa.

4-Bonolardan uzak duruyoruz. ABD 10 yıllıkları sizi ürküttü ise Euro Bölgesi bonolarında olacaklara hiç bakmamalısınız. Hele ki FED 1. maddenin aksine faizleri artırması gereken tempoda artırırsa.

5-Ticaret konusunda tavrına hiç girmedim ancak elbette çok kritik.

Şant Manukyan

Müdür | Uluslararası Piyasalar Hisse Senedi ve Türev, İŞ YATIRIM